DKNG vs CZR，博奕界的當紅炸子雞對上日薄西山的老賭場，誰是贏家？

DKNG vs CZR，如果好公司買在糟糕的價格，平庸公司買在好價格，結果會如何？

大家應該知道我這幾年台股的主力持股是線上博奕公司鈊象，不過今天想跟大家聊聊兩家美國的博弈公司，一家是這兩年很紅的線上體育博奕公司DraftKings（DKNG），另一家是傳統博奕集團Caesars Entertainment，凱薩娛樂(CZR)。我用這兩家企業來讓大家思考一下是不是當紅炸子雞就一定是贏家？而日薄西山的企業就一定是輸家？

如果你滿手都是報章雜誌上的熱門股票，你最好思考一下你是不是看太多股市新聞了，不然為什麼新聞標題裡的熱門股你都有？通常不用太久，投資人就會發現在激情中買進的這些熱門股票的結局都差不多；總要結局揭曉後，人們才會猛然領悟到當時那些被市場投資人拋棄的落魄企業才是原來該勇敢買進的。

如果你在2020年三月新冠疫情爆發期間來看美國賭博產業中的這兩家企業：線上博奕公司Draftkings（DKNG）與拉斯維加斯的賭場集團Caesars Entertainment，凱薩娛樂(CZR)，你的觀點應該會跟當時主流媒體與分析師的意見一樣：線上運動博彩iGaming的未來一定大放光明；在美國各州陸續開放線上博奕後，Draftkings未來幾年的業績將如火箭升空一樣爆發；相反地，實體賭場凱薩娛樂受到疫情長期影響將一厥不振，因為來不急轉型，也無法跟上iGaming的破壞式創新模式。兩相比較之下，多半的投資人一定會選擇前途光明的『新經濟』。

當時兩家公司的股價變化也頗符合市場熱門故事的主軸。在2020年二月至三月，CZR受疫情影響從68跌到最慘剩下5.99元。反觀疫情期間美國政府狂印鈔票救經濟，造成熱錢氾濫及IPO上市搶錢潮。Draftkings在2020年四月以SPAC方式上市，股價在正式上市後一路從9.8元狂飆至最高71.98元。在熱錢、媒體與分析師的推波助瀾下，投資人將這些未營利成長股的股價推高到離譜的估值。

DraftKings上市時就已經不便宜了，在上市後的幾個月PS Ratio就漲到53倍，而且DKNG在2021年三月小型成長股崩盤前都站在20倍以上，高估值正是最大的風險，而時間是考驗股票真正價值的關鍵。當市場情緒開始冷卻，第一批賺飽的投資人開始離場，越來越多投資人開始感受到就算DraftKings前景再好也無法支持它高得離譜的估值；市場開始出現不同聲音與質疑，過高的獲客成本、無忠誠度的賭客及不斷加入的競爭者讓投資人的情緒開始降溫。2021前三季，Draftkings虧損12億美元，銷售額略高於8億美元，第四季雖有改善，但仍虧損超過3億美元，每股虧損82美分，股價最終與其他未營利成長股一樣一瀉千里，股價一路跌回上週的19.32元。

反觀CZR，疫情期間投資人不止對DraftKings做出過度樂觀的非理性定價，對屬於疫情受害股的CZR亦做出非理性的悲觀定價。在2020年三月疫情期間CZR的PS Ratio跌到了0.48的超低水平，股價最低收在8.82元。但在疫情逐漸趨緩後，市場投資人也漸漸發現這公司的實際價值遠遠超過市場恐慌後出現的低價。CZR擁有超過50間的物業資產，也在疫情期間完成了對英國線上博彩公司William Hill的重磅併購，甚至也跟DraftKings一樣完成了跟ESPN的體育博彩合作合約。人們開始發現這間傳統賭場不是這麼不堪一擊， Draftkings能做的它也能做，而且隨著疫情的變化，一切都朝好的方向發展。

Draftkings和凱撒娛樂兩家公司同樣在今年(2022年)一月進入紐約州剛開放的體育博彩市場，九天內Draftkings獲得了1.344億美元的投注額，而CZR更獲得了2.577億美元的投注額，比DraftKings的數字還多出了一億美金。直至去年九月，Draftkings的經營現金流仍為負，儘管疫情仍持續影響實體賭場業績，但凱薩娛樂已能產生3.14億美元的正現金流，長期來看實體賭場的收入有更高的持續性，並且讓凱薩娛樂可以靠賭場的龐大收入作為攻佔iGaming市場的最大後盾。而Draftkings就算目前已經處於一年來的歷史低點，但估值仍遠高於競爭對手；更令人擔憂的是狂燒鈔票來擴張市場與取得客戶的策略讓現金流問題仍持續惡化。Draftkings的年度現金消耗為4.88億美元，在各家博奕業如FuboTV, Caesar、Penn National Gaming 加入競爭的狀況下，預期其未來幾年的營收成長將無法如一兩年前投資人所期待的一樣樂觀，DraftKings也預期其至2025年前都無法營利。DraftKings去年度淨虧損約 5.45 億美元，現金和現金等價物約為 24 億美元。如果公司在接下來的幾個季度裡沒法大幅減少虧損，那發行更多的股票籌資並稀釋投資人權益將不可避免。

DKNG在過去6個月下跌了55%，從最高約72元跌到目前約20元，在其以SPAC上市的兩個月後，投資人買進的任何價格至今都是呈現虧損。而CZR呢？從2020年三月疫情後的低點8.82，最高漲到119.49元，漲幅高達13倍，就算凱薩娛樂在一月底因為宣布出售William Hill在歐洲的資產而大跌21%至78元，股價依然有驚人的8倍漲幅。